[減持新規的實施已對股東減持行為形成瞭強有力的規范約束，並購重組新規也對各類交易進行全面從嚴監管，這些都將與未來的股票質押業務新規形成共振，推動資本市場良性發展]
股票質押回購業務的發展壯大，拓寬的不隻是股東的融資渠道，還有資本運作的思路。在部分上市公司的資本運作大戲中，常見到股票質押的深度參與。
利用股票質押平倉造成“不得已”的控股權轉讓已有先例，而通過股票質押融資實現加杠桿收購和資金快速回籠，則更為常見和普遍。有瞭“神來之筆”，再配以重組或資產剝離，經常能夠實現與借殼高度一致的效果。
9月8日，滬、深交易所就修訂股票質押式回購交易業務規則，向社會公開征求意見。多位分析師測算，此次修訂對股票質押市場存量業務的沖擊有限;但仍有觀點強調，此次修訂對於融入方、融資投向的從嚴監管，將讓“杠桿買傢”和“殼股玩傢”受到明顯沖擊。台中月子中心評鑑
此外，減持新規的實施已對股東減持行為形成瞭強有力的規范約束，並購重組新規也對各類交易進行全面從嚴監管，這些都將與未來的股票質押業務新規形成共振，推動資本市場良性發展。
控制權騰挪的迷魂陣
明修棧道，暗度陳倉。通過股票質押而轉移上市公司控制權，悄然成為資本運作中頗為成熟的模式。這類操作的套路多變：可以是因股票質押平倉而“不得已”轉讓股權，亦可以利用股票質押而先行鎖定控制權。
通過質押平倉風險而引發控制權轉移，同洲電子（002052.SZ）可謂鼻祖。去年1月，同洲電子公告稱，實際控制人袁明質押給國元證券的1.22億股觸及平倉線。在此後的籌資補倉階段，袁明與小牛資本就借款事項進行接洽時，對方表示有意接手其持有的公司股份，雙方就此簽署並公告瞭意向書。但此後，袁明與小牛資本一直未能就股權轉讓的條件達成一致意見。最終，由小牛資本的關聯方小牛龍行量化投資企業(下稱“小牛龍行”)提供8.7億元的借款，袁明還承諾在借款解除債務危機後將盡快歸還。
然而，整個事件因為一起訴訟而發生瞭轉折。袁明此後未按約定還款，小牛龍行向深圳仲裁委員會申請仲裁。由於袁明稱“確實無法籌足資金償還借款”，雙方最終達成和解方案：袁明將所持有的1.23億股股份抵償給小牛龍行，用於清償借款。若股權轉讓完成，小牛龍行將持有上市公司16.5%的股份，成為新任第一大股東。同洲電子的控股股東、實際控制人易主。
與小牛資本的股權轉讓合作未果，轉而向後者關聯方質押股份並最終“以股抵債”，這本身就已引發市場質疑;而在仲裁結果公佈後，小牛龍行兩筆合計超過6億元的“補償款”和“獎勵金”更顯蹊蹺。
同洲電子去年4月公告，在仲裁機構裁決袁明將所持股份抵償小牛龍行8.7億元本金後，後者將向袁明支付3.3億元“補償款”和3億元“獎勵金”。深交所隨即下發問詢函，追問設立獎勵金的原因。在雙方此後的回復中，騰挪“凈殼”的意圖顯露得更為明顯。按照雙方當時的約定，在上述股份過戶至小牛龍行名下之後的半年內，如果小牛龍行決定剝離原有資產，則袁明有義務承接購買;如果不剝離資產，小牛龍行則新設一傢子公司承接同洲電子原有資產、業務和人員，而袁明則應予以配合。上述運作完成後，小牛龍行將向袁明支付獎勵金。
雖然截至目前，袁明與小牛龍行上述股權轉讓仍然未完成過戶，但一場由股票質押而起的控制權轉讓大戲已經過半。而類似的劇情，已經開始在A股市場被復制和效仿，且手法更為隱蔽。
勤上股份(002638.SZ)的跨界轉型之心，市場皆知曉。早在2016年1月，勤上股份宣佈20億元作價收購龍文教育100%股權，進入半導體與教育雙主業運行階段。此後截至今年，勤上股份先後發起瞭7次產業並購，均為教育產業標的。盡管上市公司的主業已發生重大變化，但股權結構一直很穩定。
發展軌跡在今年4月出現反轉。公告顯示，勤上股份的控股股東勤上集團、實際控制人李旭亮及其關聯人李淑賢的部分質押在當時接近平倉線。從質押情況來看，三者的股票質押基本都集中於去年10月與12月期間，並且幾乎都是全倉質押。
為瞭應對此次危機，勤上集團進行瞭增資擴股，北京均遠投資管理公司(下稱“北京均遠”)、南京純悅企業管理合夥企業(下稱“南京純悅”)分別以1.5億元、認購勤上集團25.5%的股權。各方還約定，勤上集團6個月後將按初始投資額回購兩傢股東單位所持的勤上集團股權。
同樣是股票質押危機、同樣是資產加速整合，但與此前案例所不同的是，勤上股份控股權變更的最後一步是在控股股東層面實現的，且手法更為隱蔽。按照公告，新進兩傢股東單位合計持有股份達到51%。這也意味著，如果無法按期回購上述股權，勤上集團51%的股權將旁落他人。如此設置之前已經引發市場對後續運作的諸多猜想，認為是為此後控制權易主留下後門。
然而，就在今年6月底，兩傢股東單位隨後宣佈結為一致行動人，轉身奪權。這場風波，由於兩傢股東單位未完成實際出資、被勤上股份解除股東資格而稍作平息。
配合“一攬子”交易
除瞭創造“平倉”的機會之外，股票質押也現身在控股權騰挪的“一攬子”方案中，用以提前鎖定控股權。
在今年4月，億晶光電(600537.SH)實際控制人荀建華將持有的7.59%的股權轉讓給勤誠達投資，次月，又將所持有的1.46億股、12.41%的股份質押給勤誠達投資。上海證券交易所四次下發問詢函，追問股份轉讓和股票質押是否為“一攬子”交易。荀建華終於在最後一次問詢的回復中承認，早在今年1月時雙方就簽訂有一份股份轉讓協議。
按照這份抽屜協議，荀建華將以29億元作價、分兩期轉讓所持20%股份，這將使得上市公司控制權發生變更。但荀建華當時是上市公司董事長和總經理，受限於董高監的減持規定，無法立即完成20%股份的轉讓。協議再做規定，荀建華應當在第一期完成過戶登記的次日，辭去億晶光電的董事長、總經理職務，並同意向勤誠達投資質押不少於第二期標的的股份。
值得註意的是，各類配合控股權轉讓的隱秘操作，在“穿透式”監管、減持和質押新規等出臺實施後逐漸變成“高危板塊”。當利益格局受到攪動，暗下結盟到反目成仇的資本故事頻現，暗中勾結的細節也浮出水面。
億晶光電的情況就令市場咋舌。此前秘密簽訂的轉讓協議，正是由勤誠達向寧波證監局交代披露才得以公佈。此後，荀建華與勤誠達投資對對方均有微詞，陷入互相指責之中。
根據今年5月發佈的減持新規，董高監在任期屆滿後6個月內亦需要遵守相關規定，這已給第二期股權轉讓增加不確定性。荀建華還在公告中稱，自年初簽署股份協議後，勤誠達及其實際控制人已多次要求修改協議約定，並針對荀建華增設瞭承擔上市公司相關損失、接受部分原台中產後之家有資產的要求，以及對業績表現和分紅的相關約定。在其看來，相關責任分屬並不合理。其還透露，勤誠達已經存在剝離光伏類資產或股權的考慮，與之前其所提出的看好光伏產業等表述不符。
而來自勤誠達方面的指責則指出，公司最初要求按照20%股份轉讓的情況進行信息披露，但荀建華堅持分期披露，進而造成公告內容與實情不符。此外，勤誠達還表示，雙方目前針對交易履行發生嚴重爭議，且億晶光電一季報大幅下滑，與公司高管此前交流時告知的業績預期差異較大。
值得註意的是，5月17日晚，億晶光電剛剛回復過上證所的第三次詢問，否認“一攬子”交易。5月18日，勤誠達代表赴寧波監管局交代瞭本次信息披露存在的問題。從上述雙方的表態來看，繼續推進二期股權轉讓的可能性降低。而今年6月，億晶光電還被證監會立案調查。
在上述勤上光電的案例中，兩傢股東單位突然宣佈一致行動人關系，並宣佈上市公司控制權易主，其中真實原因目前亦尚不知曉。但出乎上市公司和市場意料的同時，此舉也讓更多合作細節搬上臺面。
資金快速回籠的利器
幫助上市公司達到借殼的運作效果，除瞭充當控制權轉讓的重要通道之外，股票質押還是資金鏈條中的關鍵一環。
科林環保(002499.SZ)在去年10月公佈實際控制人變更的公告。公司實際控制人宋七棣及其控制的江蘇科林集團有限公司和其他股東，以協議轉讓的形式向重慶東誠瑞業投資有限公司(下稱“東誠瑞業”)轉讓科林環保19%股份，轉讓價格15.61億元。加之其他股東委托的表決權，東誠瑞業最終擁有投票權的股份比例達到28%，成為上市公司新控股股東。
次月，東誠瑞業就將所持全部3591萬股質押給中信銀行深圳分行，質押目的為融資。而根據此後交易所問詢的回復內容來看，這筆質押是作為上述股權認購時並購貸款的擔保措施之一，所獲資金用途正是作為股份轉讓的部分對價款。
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在今年7月18日，台中產後護理之家推薦科林環保盤中緊急停牌，上述質押已觸及約定質押率。東誠瑞業隨後約定追加保證金。而此時，新任控股股東對科林環保的資產騰挪也開始提速。8月，上市公司公告稱轉讓克林技術100%，這也是上市公司的核心資產。更值得註意的是，接盤方正是科林環保原實控人、現二股東宋七棣及其配偶。至此，科林環保的運作軌跡逐漸清晰：東誠瑞業使用股票質押等形式加杠桿收購上市公司控股權，且開始逐步剝離原有資產。
事實上，類似的手法早已不鮮見，四川雙馬(000935.SZ)、尤夫股份(002427.SZ)等上市台中月子中心比較公司均在控制權變更後，出現新任大股東迅速進行股票質押的現象。在市場人士看來，股票質押融資也已經成為並購重組、再融資等資本運作中重要的融資途徑之一，而在殼股交易中，先買殼，再通過質押實現資金回籠更是常見套路之一。
本文來源：第一財經日報 作者：張婧熠
責任編輯：鐘齊鳴_NF5619
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